导语：纸价易跌难涨的2018年，不少纸企的盈利情况差强人意，对此，不少纸企皆表明是受废纸价格上涨、原纸价格涨不动所致。那么，为何18年废纸进口量减少，纸价却涨幅甚微？为何纸业企业近期库存较高，但依然有信心提价？

2018年度业绩差强人意

行业景气度走低

近两年来，在国际上受到贸易战的影响加之国内受到环保政策的紧压，造纸行业似乎过得有点暗淡。当时间来到2018年之时，不仅是正业国际，几乎是整个造纸行业都过得不太好，形势都不太乐观，行业整体景气度不断走低。

我们还是以常年蝉联纸业冠军的玖龙环球集团为例，据公司早些日子发布的2019财年中期业绩报告显示，截至2018年12月31日止6个月，集团实现销售额达到303.28亿元，同比增长18.2%；毛利47.13亿元，同比下降25.1%；毛利率由24.5%减少至约15.5%；

公司权益持有人应占盈利22.59亿元，同比减少47.81%；除汇兑亏损1.98亿元后归母净利为24.58亿元，同比下滑43.51%；剔除汇兑亏损后的吨净利约328元（-52.53%），单吨盈利能力承压；每股基本盈利0.48元，拟派中期股息每股10.0分(约11.72港仙)，在剔除经营和融资活动的汇兑亏损（扣除税项）影响后，预计在此期间的权益持有人应占盈利为不低于人民币24亿，同比下降约45％。净利接近“腰斩”，这份财报甚至不能用“差强人意”来形容。

废纸进口配额进一步下降

2018年废纸限制配额生效，全年进口量同比减少34%。废纸进口政策限制了废纸进口量，从实际进口量来看，海关数据显示2018年我国废纸实际进口量为1703万吨，同比减少34%。

外废进口量的减少，带动2018年国废价格上半年大幅上涨，年初至8月份最高点3020元/吨的涨幅达44%。进入四季度以后，随着进口废纸数量逐步增加，以及在终端需求偏弱、终端库存偏高的背景下，纸种价格和国废价格均出现了较为明显的回落，2018年底国废价格与年初基本持平。

据APRIL Group预测数据，预计2019年、2020年国内废纸进口量分别降至1200万吨、750万吨，同比减少30%、38%，至2020年底将完全实现零进口。

为何18年废纸进口量减少

纸价却涨幅甚微？

2018年废纸进口量虽然减少34%，但由于国废回收比例快速提升，导致国废用量明显增加，以及废纸木浆、成品黑纸等替代品效应影响，导致18年纸价涨幅不明显。由于国内的废纸回收主要纸品是箱板瓦楞纸和白纸板，箱板瓦楞纸大约有20%随出口流向国外，80%留存国内，白纸板基本留存国内，其余为非涂布文化纸；铜版纸、生活用纸、新闻纸和特种纸可回收性较差。据我们废纸缺口的填补测算，如果进一步配额下降，2020年以后纸价将大概率面临刚性上涨，带来木浆替代部分废纸进口的需求增加。

以建发浆纸、APRIL Group、国家统计局数据进行推算，18年国内废纸加进口废纸需要约8167万吨，箱板和瓦楞纸产量约为4862万吨，留存国内约为3889万吨，白纸板产量约为1451万吨；除去铜版纸、生活用纸、新闻纸和特种纸的文化纸产量为2831万吨。据APRIL Group预测数据，预计2019年、2020年国内废纸进口量分别同比减少30%、38%，至2020年底实现零进口，则2019年、2020年废纸进口量分别为1200万吨、750万吨，对应国废需回收量分别为7048万吨、7581万吨，则需要国内包装纸回收率2019年、2020年分别提升至89%、91%，可回收文化纸回收率2019年、2020年分别升至75%、85%。

以历史经验看，2017年进口废纸量同比下滑10%，包装纸和文化纸回收率仅均提升3%，2018年进口废纸量减少34%，对应包装纸、文化纸回收率分别提升约10%、8%。在此情景测算下，2019年以后若废纸进口量持续减少，基本已经接近各个纸种的废纸回收极限，将带来原材料的极度紧张，对废纸和纸张价格形成支撑。

行业竞争格局趋于稳定

新增产能少

造纸行业经历了过去2年的供需格局改善、纸价波动等变化，从2019年新增产能规划看，当前国内造纸行业新增产能仍然可控，行业格局趋于稳定。

据国家统计局数据显示，2018年造纸行业固定资产同比增长5.1%，2019年前2个月造纸行业固定资产投资同比减少5.6%。当前国内造纸行业大规模固定资产投资不具备可持续性，新增产能由于没有废纸进口额度支持，成本上比存量产能劣势明显，此外由于环保政策持续趋严，新增产能的成本大幅提升，新增产能盈利能力成疑，目前行业中的新增产能难以对产品价格造成巨大冲击。

基于2019年新增产能计划，从下图来看，未来2年新增产能主要是箱板纸，2017年5000万吨达到2019年5600万吨左右，过去3年箱板纸行业需求增长一般维持在2～3%左右，其中最大的推动因素是快递行业。造纸行业整体供需格局依然稳健，供应压力主要体现在包装纸行业上，而文化纸行业新增产能几乎为零，如果假设未来纸品需求依然稳健，未来造纸行业供需压力无须过于担心。

为何纸业企业近期库存较高

但依然有信心提价？

目前造纸企业仍主要使用高价库存浆盈利较低，加之中长期浆价支撑，是纸企提价主要动力。2018年下半年渠道库存持续走高，19年以来虽然有所回落但仍偏高，今年纸企密集发布提价函是由于目前国内纸企使用的仍以高价库存浆为主，主要纸种盈利偏低，因此企业并未因为库存较高而降低价格销售。

据数据显示，2019年2月，国内铜版纸平均毛利率为-2.59%，环比减少1.76个pct，同比减少17.27个pct；2月双胶纸平均毛利率为1.80%，环比减少0.94个pct，同比减少约11.36个pct。且考虑到多方因素对于浆价的中长期支撑，未来纸企仍然存在着极大的提价动力。